• академия
• академия
• академия
• академия
• академия

Новое на сайте

Популярные записи

Анализ инвестиционной привлекательности компании-цели M&A -...

Д.А. Ендовицкий Д. э. н., профессор В.Е. Соболева Ведущий специалист ООО «Научный центр «Аудит-наука», авторы книги «Экономический анализ слияний\поглощений компаний», ИД « Положительная динамика развития интеграционных процессов, с одной стороны, и отрицательная динамика показателей их эффективности, с другой, обуславливают необходимость совершенствования методических подходов, используемых при проведении сделок слияния/поглощения компаний (M&A). На наш взгляд, эффективность интеграционных процессов определяется тремя группами факторов: степенью обоснованности выбора объекта слияния/поглощения; профессионализмом участников процесса due diligance, выбранной тактикой проведения интеграции. Все три группы факторов, выделенные нами, взаимосвязаны между собой, каждый из них в определенный момент жизненного цикла интеграции играет ключевую роль в обеспечении большей результативности сделок M&A, однако мы полагаем, что первичным в отношении интеграционных процессов является фактор выбора компании-цели M&A, базирующийся на анализе ее инвестиционной привлекательности. Следует отметить тот факт, что в настоящее время по данному вопросу не сформирована единая аналитическая концепция, что, с нашей точки зрения, обусловлено рядом факторов, среди которых: особенности сделок M&A (выделение нескольких видов сделок (горизонтальные, вертикальные, конгломератные), классифицируемых по цели, мотивам, задачам проведения), как следствие, существование нескольких типов целевых компаний; субъективность ожиданий инвестора. Понятие инвестиционной привлекательности неоднозначно. Приведем ряд определений, подтверждающих нашу точку зрения: «Инвестиционная привлекательность предприятия характеризуется как комплекс показателей его деятельности, который определяет для инвестора область предпочтительных значений инвестиционного поведения; имеет ряд аспектов, среди которых: технический, коммерческий, экологический, институциональный, социальный, финансовый» [1]. «Под инвестиционной привлекательностью понимается на­личие экономического эффекта (дохода) от вложения денег в ценные бумаги (акции) при минимальном уровне риска» [2]. Инвестиционная привлекательность — интегральная характеристика объекта инвестирования (компании, проекта) с позиций перспективности развития, доходности инвестиций и уровня инвестиционных рисков [3]; в ряде случаев ограничение либо отсутствие доступа к информационной базе компании-цели; или фактор макроуровня — несформированная информационная база по фондовому рынку либо в разрезе отраслевого развития экономики. Приведенный перечень не является исчерпывающим, однако, мы полагаем, он содержит основные группы факторов, обусловливающих отсутствие единого методического подхода к анализу инвестиционной привлекательности компании — цели слияния / поглощения. Важно сделать следующие пояснения. С нашей точки зрения, разработку методики анализа инвестиционной привлекательности компании-цели M&A следует начинать с использования дифференцированного подхода, а именно, нужно ввести классификацию целевых компаний в зависимости от мотивации процесса интеграции, что позволит более четко сформулировать задачи анализа инвестиционной привлекательности для каждого «типового случая» M&A и разработать адекватную ему систему показателей. Мы предлагаем классификацию целевых компаний в зависимости от мотива M&A, созданную путем обобщения разработок А. Дамодарана, представленных в рамках его монографии «Инвестиционная оценка» [4] (табл. 1): В табл. 1 приведена классификация целевых компаний в зависимости от мотива слияния/поглощения. Мы полагаем, при разработке методики анализа инвестиционной привлекательности следует учитывать еще ряд характеристик целевых компаний: 1) компании со стабильным ростом: темпы роста прибыли и выручки на уровне или не ниже номинальных темпов роста экономики, в которой они функционируют; 2) компании с умеренным ростом: темпы роста прибыли и выручки, умеренно превышающие номинальные темпы экономического роста (умеренные темпы роста — 8–10 % от номинального экономического роста); 3) компании с быстрым ростом: темпы роста прибыли и выручки намного превосходят темпы номинального экономического роста. 1) природа конкурентного преимущества (например, известный бренд — с большей вероятностью будет генерировать рост на протяжении длительных периодов времени); «преимущество первопроходца» разрушается гораздо быстрее; 3) наличие барьеров для входа в отрасль (чем выше, тем больше шанс удержать стабильный рост). На наш взгляд, систематизировать задачи анализа инвестиционной привлекательности следует на основе критерия мотивации M&A, предложенного ранее для классификации целевых компаний (табл. 2). В табл. 2 нами предложена классификация задач анализа инвестиционной привлекательности в зависимости от мотивации интеграционного процесса, которая, мы полагаем, определяет в свою очередь тип целевой компании. С нашей точки зрения, данный подход является наиболее перспективным в отношении достижения цели анализа, которая может быть сформулирована в общем виде как определение в заданных условиях наиболее привлекательного объекта M&A с целью снижения рисков неэффективности слияния/поглощения. Анализ данных табл. 2 позволяет выделить два основных направления в анализе инвестиционной привлекательности компании-цели M&A: перспективный анализ (на основе прогнозных значений используемых показателей). В отношении характеристики методических подходов к анализу инвестиционной привлекательности целевой компании, мы полагаем, следует отметить еще один момент. Анализируя существующие подходы, на наш взгляд, можно выделить следующие основные направления (рис. 1): Рис. 1. Классификация методических подходов к анализу инвестиционной привлекательности компании-цели M&A На рис. 1 нами представлена классификация существующих методических подходов к анализу инвестиционной привлекательности компании. Следует отметить, что наиболее распространенными в нашей стране являются подходы, представленные блоками 1–3, которые в свою очередь относятся к направлению ретроспективного анализа. Характеристика методики анализа инвестиционной привлекательности компании-цели, с нашей точки зрения, должна быть дополнена классификацией выделяемых видов инвестиционной привлекательности, систематизация которых представлена на рис. 2: Рис. 2. Классификация видов инвестиционной привлекательности Представленные на рис.2 виды инвестиционной привлекательности целевой компании подлежат детализации с позиции методических подходов к их анализу, что будет отражено в расчетно-аналитическом разделе методики. Мы полагаем, требует пояснения термин «информационная привлекательность». Информационная привлекательность компании определяется ее внешним имиджем, на который существенно влияют деловые и социальные коммуникации, а также репутация брендов, которыми владеет компания. Ценность информационной компоненты инвестиционной привлекательности постоянно возрастает. В заключении вводной части, полагаем, целесообразно Целью методики анализа инвестиционной привлекательности компании является обоснование выбора ее в качестве цели M&A. При этом приоритетным, на наш взгляд, является дифференцированный подход, основу которого составляет критерий мотивации интеграции. Указанный критерий лежит и в основе классификации задач анализа. Невозможно разработать единый методический подход к анализу инвестиционной привлекательности целевой компании в силу особенностей сделок M&A. 2. Организационное обеспечение анализа инвестиционной привлекательности компании-цели Организационное обеспечение анализа инвестиционной привлекательности компании-цели, с нашей точки зрения, включает следующие элементы: 1. Субъекты: координаторы, непосредственные исполнители, консультанты; 2. Объекты: составляющие инвестиционной привлекательности целевой компании (рис. 2); 3. Источники: документооборот субъектов. Следует отметить ряд моментов, обусловленных особенностями сделок M&A: 1. При разработке организационного обеспечения анализа следует учитывать мотив слияния/поглощения; 2. Наличие доступа к внутренней информационной базе компании — потенциальной цели M&A; 3. Возможность и целесообразность привлечения независимых экспертов. Поясним нашу позицию. В зависимости от мотива интеграции (табл. 1), субъектные группы, обозначенные нами как «непосредственные исполнители» и «консультанты», будут существенно различаться по составу и численности, особенно в случае наличия доступа к внутренней информационной базе компании — потенциальной цели M&A. Например, если мотивом является операционная синергия и имеется доступ к внутренней информации целевой компании, то, на наш взгляд, в качестве лиц, ответственных за формирование полноценной информационной базы анализа, следует привлекать специалистов отдела стратегического развития, отдела производства, маркетинга, финансовых служб, НИОКР. Мы полагаем, в компании следует выделять отдельную экспертную группу, ответственную за организационное обеспечение анализа инвестиционной привлекательности, во главе с координатором — менеджером по интеграции (рис.3). Главным инициатором является руководитель компании (генеральный директор), который осуществляет функции стратегического контроля, функция тактического контроля возлагается на директора по экономическому развитию. Рис. 3. Обобщенная схема внутреннего взаимодействия специалистов компании-«поглотителя» в процессе осуществления анализа инвестиционной привлекательности компании-цели M&A Координатор аналитических работ (менеджер по интеграции) выполняет следующие функции: определяет цель, задачи, этапы анализа; формирует экспертную группу; разрабатывает график проведения аналитических работ осуществляет оперативный контроль за их выполнением; отвечает за формирование аналитического отчета о результатах анализа инвестиционной привлекательности компании-цели, на базе которого на уровне руководства компании принимается решение о целесообразности слияния/поглощения. На рис. 3 представлена обобщенная схема внутреннего взаимодействия (максимальный состав субъектов организационного обеспечения). Данная схема, на наш взгляд, актуальна для случая дружественного поглощения, мотивируемого достижением операционной синергии (например, горизонтальная интеграция, цель — достижение эффекта масштаба). Однако в ряде случаев (финансовая синергия, приобретение недооцененной рынком компанией, приобретение корпоративного контроля) структура субъектов будет не такой обширной (нет необходимости в консультациях специалистов производственного отдела, отдела производственных ресурсов, маркетинга). При этом следует отметить, что три группы субъектов, представленные на схеме на рис. 3, являются постоянными, вне зависимости от мотива интеграции — «Специалисты в области финансового и инвестиционного анализа», «Специалисты юридического отдела», «Специалисты отдела стратегического развития». Специалисты в области финансового и инвестиционного анализа на основе обработки информации, предоставляемой группами внутренних консультантов (нижний ряд блоков), подготавливают для менеджера по интеграции оперативные отчеты о ходе проведения анализа, о выявленных рисках, о прогнозируемых эффектах интеграции. Специалисты юридического отдела проводят анализ организационно-правовых условий функционирования компании-цели, юридических аспектов проведения сделки M&A, осуществляют правовой due diligance, на основе чего составляют отчет об инвестиционной привлекательности компании-цели, с позиций юридических рисков. Информацию передают координатору экспертной группы. Специалисты отдела стратегического развития готовят отчет об ориентирах компании на средне- и долгосрочную перспективу, о сценариях развития компании после интеграции. Группа «актуализации информационной базы» обеспечивает координатора интеграции и непосредственных испо